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价格10-图2:2003年1月至2019年9月的黄金价格(黄线

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許多人認為,負利率是歐洲和日本的問題,在美國永遠不會成為現實。但事實並非如此。它們已經在美國出現了。

  更具体地说,前两次10年期美国通胀指数债券收益率为负时,黄金价格见顶。如上图所示,上一次实际利率变为负值是在2016年7月,当时正值黄金价格的中期高点。这是因为实际利率在跌至负值区域后不久就触底反弹。随着实际利率回升,黄金走势艰难。

圖1:2019年美國10年期通脹指數國債收益率

這對未來的實際利率走勢和黃金市場意味着什麼? Sieron認為,要麼實際利率將會反彈,迫使黃金市場進行調整,要麼實際利率會在一段時間內繼續下行。考慮到最近美聯儲降息以及進一步寬鬆的預期(或許直到收益率曲線重新恢復正常),后一種情況似乎更有可能出現。

第二次實際利率跌至負值發生在2011年8月,當時正值黃金達到歷史高點。有趣的是,在黃金見頂后的幾個月里,實際利率持續下降。這表明,要麼是其他因素(或許是技術因素)阻止了金價進一步上漲,要麼是隨後實際利率的下滑已被計入金價。

然而,更為鴿派的央行和較低的實際利率可能已經在黃金市場上定價。正如2011年發生的那樣,這就是目前黃金面臨的風險。事實上,現在黃金的市場情緒相當樂觀,因為Comex黃金的投機凈多頭持倉處於高位,這進一步支撐了黃金可能出現修正的觀點。

圖2:2003年1月至2019年9月的黃金價格(黃線,右軸,以美元計)與美國10年期通脹指數債券收益率(綠線,左軸,%)

  可以看到,实际长期利率为负值的情况还出现在两个时期:1973-1975年和1978-1980年。在这两种情况下,实际利率的底部都是由高通胀造成的,与黄金价格的峰值同时出现。

圖3:1971年1月至2019年7月黃金價格(黃線,右軸,以美元計)與10年期美國國債收益率與CPI同比變動之差(綠線,左軸,以%表示)

Sieron認為,2019年黃金的前景要好於2018年。然而,這並不排除黃金短期或中期調整的可能。重要的是,調整不會持續數年。在2008年的經濟衰退期間,由於風險溢價上升,實際利率走高,但從2008年底到2012年底,10年期美國通脹指數債券收益率仍處於下降趨勢。同樣,考慮到美國經濟衰退可能在明年到來,實際利率或會再次出現下降趨勢,這于對黃金有利。

  如上图所示,美国10年期通胀指数债券的收益率在8月初和9月初已经跌至零以下。因此,尽管美国的名义利率仍然为正,但最近一段时间实际利率已变为负值。同时,图表还显示,到2019年9月,实际债券收益率一直在逐步下降,这推高了金价。

10年期美國通脹指數債券收益率是反映實際利率的一個很好的指標。然而,該數據系列只能追溯到2003年。因此分析師Arkadiusz Sieron構建了另一個指標:用10年期美國國債收益率減去美國CPI的同比增長率。該指標與黃金價格的走勢比較如下圖所示。

但為何實際利率降至負值如此重要?因為實際利率與黃金之間存在很強的負相關。這意味着黃金走勢往往與實際利率相反,如下圖所示。

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